（三）香港离岸人民币市场结构的内部制约
香港是全球最大和最重要的离岸人民币业务中心，但离岸人民币市场流动性却远不如美元市场，这对发行人民币稳定币构成直接制约。数据显示，截至2025年2月底，香港离岸人民币储备约为1.03万亿，虽重回万亿市场规模，但主要集中在存款、债权等低风险资产，缺乏类似美国国债的高流动性短期货币市场工具。⑬若人民币稳定币的储备资产均以人民币计价，可能因储备资产流动性不足面临较高的接受和挤兑风险；若放宽至混合资产储备如人民币与港元、美元共同计价，又客观上强化了美元主导地位。同时，香港本地已有的加密货币基础设施如交易所、钱包服务商等，多已适配ERC-20协议等技术标准，人民币稳定币若采用基于离岸人民币的自主协议，还可能面临技术孤岛等问题。
人民币稳定币与数字人民币同属数字资产，香港2022年测试的Aurum项目表明两者在跨境支付场景中完全可以共存，共同推进人民币国际化。⑭然而，数字人民币与离岸人民币在底层逻辑上存在结构错配，不利于二者深度融合。加密货币通常依托区块链技术采取去中心化的技术架构，若人民币稳定币基于公链发行则必须兼容这一特性。然而，数字人民币采用“央行中心化发行+商业银行代理运营”的架构幷实行双层投放体系。二者技术标准不互通，意味着人民币稳定币难以接入数字人民币业已建立的跨境支付网络，无法藉助后者已有应用场景如跨境贸易结算试点等实现规模扩张。
香港还面临着其他金融中心如新加坡、东京等的竞争压力，间接制约人民币国际化的驱动路径。以新加坡为例，相较引入严格的发牌制度幷出台《稳定币条例》的香港，当前新加坡在加密货币监管态度上更趋开放，如允许零售投资者交易主流代币，因而藉此吸引了大量Web3企业和加密项目。鉴于香港与新加坡长期处于激烈竞争状态，长此以往或导致部分国际资本和顶尖人才分流，削弱香港作为国际数字资产枢纽的地位。彭博社报道，在《稳定币条例》严格规管下，部分国际机构如OKX、Bybit已撤回香港运营牌照的申请，而新加坡正加速向加密货币业者发出许可，⑮这或将限制香港在加密货币领域的创新活力，使其在全球加密货币中心竞赛中落于下风。
三、在港发行离岸人民币稳定币的的可行路径
（一）建立大湾区跨境监管沙盒
2023年11月，央行与香港金管局、澳门金管局共同签署《关于在粤港澳大湾区深化金融科技创新监管合作的谅解备忘录》，提出深化粤港澳三地金融科技创新交流合作，提供一站式平台推动三地跨境金融科技项目测试，强化三地金融科技创新监管的协同性。⑯在此语境下，可立足“一国两制”制度优势依托两地现有金融监管沙盒构建双向互认的试验空间，实现制度差异下的可控试验，为加密货币跨境协同监管积累实践经验。可在粤港澳大湾区建设领导小组的高位统筹下，基于中央授权建立中央部委、广东、香港与澳门四方共同组成的“粤港澳大湾区金融创新监管局”，负责跨境金融的沙盒试验工作的具体监管——在规定的范围或条件下，粤港澳三地金融机构的业务仅受该机构的监督和管理。⑰
鉴于内地与香港在加密货币规管和监管沙盒机制上存在显着差异，还应统一制定监管沙盒互联的核心规则，其内容至少包括以下：一是明确试验范围，明确限定为离岸人民币稳定币的跨境贸易支付场景，服务于大湾区企业货物和服务的跨境贸易结算，暂不纳入金融投资类场景，避免冲击内地外汇管制体系和金融创新脱实向虚。二是设置负面清单，禁止沙盒内资金流向房地产、股票证券市场等敏感领域，内地与香港监管部门可协同审核交易双方资质，设置较高的准入门槛。三是建立风险共担机制，试验期间若出现损失应由参与机构与沙盒管理方按照一定比例承担，降低单一地区的风险敞口，提升各方积极性。
为防范发生系统性金融风险，可采取三步走策略：第一步，由央行、香港金管局和广东地方金融监管局等联合制定《沙盒跨境监管互联指引》，明确各方权利义务和操作标准；第二步，依托京东、蚂蚁集团等已申请在港发行稳定币的机构作为首批试点，在河套深港科技创新合作区等地开展闭环试验，测试人民币稳定币跨境支付的资金流向监管能力；第三步，根据实验结果动态调整沙盒监管规则，幷适当扩大到服务贸易类企业，提升应用场景的覆盖程度。双方还应就人民币稳定币的数据格式、加密算法等协同实现统一，确保底层技术的互认性。
（二）突破内外制约构建稳健发行体系
就外部而言，考虑到美元主导地位和美元稳定币的先发优势，人民币稳定币应避免同质化竞争。为此，宜藉助人民币与实体经济深度绑定特性和中国供应链优势地位，面向“一带一路”沿线推广人民币稳定币，打造以贸易场景为主导、服务区域贸易网络的良性生态，藉此扩大离岸人民币的使用范围，特别是在非中国企业参与的国际支付中增加离岸人民币的使用频率。为此，还应与“一带一路”沿线建立稳定币规则体系——在双边层面，推动与沿线国家和地区建立人民币稳定币贸易结算的有关协议，将稳定币结算纳入货币互换安排；在多边层面，推动亚洲基础设施投资银行、金砖国家新开发银行等将人民币稳定币纳入项目结算货币，在重要合作项目上试行跨境混合支付方式，藉此推动支付系统互通。对拥有较大发展潜力的新兴市场，香港还可考虑在区域金融中心城市设立人民币稳定币交易节点。
同时，处在中美博弈关键节点的香港应建立双轨幷行的稳定币发行体系，既允许符合条件的机构发行全部以人民币为储备资产的稳定币，重点面向“一带一路”合作项目，可适当设置税收优惠引导市场主体向此倾斜，同时也应保留混合储备资产的稳定币发行通道，满足国际投资者的多元风险偏好，吸引更多国际资本来港。
就内部而言，可参照美元货币市场的成熟经验推出适配稳定币储备需求的高流动性人民币资产，例如由国家财政部牵头，联合香港金管局在港发行离岸人民币短期贴现票据幷将其作为储备资产，同时打造“离岸人民币货币市场基金”，进一步提升资产的流动性。香港亦可主动扩容市场参与主体，允许境外主权基金、养老基金等长期资本投资人民币稳定币，幷将其纳入“合格境外有限合伙人”投资范围。在取得初期成果后，还可逐步降低中小投资者的参与门槛，幷基于丰富业态推出基于人民币稳定币的多元金融产品，如在恒生指数中创立“恒生离岸人民币稳定币ETF”，允许投资适格机构发行的稳定币。
就稳定币与数字人民币而言，二者应各有侧重、互为补充，前者主要运用于跨境结算、加密资产交易等，后者已广泛运用于国内生活缴费、购物消费等，⑱为此，还应构建协同发展机制。技术标准层面，明确加密算法、数据格式的兼容方案，基于算法交叉认证开发“跨钱包协议”；生态共建层面，央行可协同香港金管局测试数字人民币作为人民币稳定币储备资产的可行性，推动混合跨境融资试点幷明确场景互补布局。
（三）采取渐进式思路防范金融风险
在推行路径上，鉴于离岸人民币市场境内外区隔特性，可采用“先境外离岸再境内离岸”的方案，依托香港逐步向内地自贸区延伸，拓宽市场规模和使用场景。香港是人民币稳定币首发的天然试验田，可通过实际交易场景积累涵盖汇率管理、资本流动、风险防控、用户权益保障在内的全链条管理经验。如汇率管理方面，可考虑建立与在岸汇率的“软挂钩”机制，既允许稳定币汇率在合理区间内随市场供需波动，又藉助跨境流动性调节工具平抑极端波动，避免形成与在岸汇率的套利空间。
依托香港经验构建“发行-流通-监管”的成熟框架后，可选择在上海自贸区、海南自贸港、深圳蛇口自贸片区等地试点，在风险隔离前提下发行在岸的离岸人民币稳定币，测试与在岸市场的有限联通。⑲最后，藉助粤港澳大湾区“境外离岸+境内离岸”的综合空间布局，同步试点发行离岸人民币稳定币和在岸人民币稳定币。前者延续境外离岸发行模式，侧重服务全球资本流动，后者锚定在岸汇率，主要服务区域跨境民生和贸易支付。在实践中不断总结经验完善货币调控和金融监管框架，适时全面放开国内发行。
在使用场景上，考虑到香港离岸人民币业务的现实情况，宜采取“先满足跨境支付，后服务金融投资”的模式，始终以服务实体经济为核心锚点幷逐步扩大人民币稳定币的交易使用范围。对跨境贸易支付便捷性的迫切需求，是催生加密货币诞生和蓬勃发展的重要因素，加之中国金融创新发展的核心目标，在于提高金融服务实体经济的效率和质量。⑳为此，发行人民币稳定币的使用场景应当首先满足跨境贸易支付，特别服务于“一带一路”合作项目，充分发挥稳定币在跨境支付上的效率优势和成本优势，提高跨境贸易场景对离岸人民币的黏性。
为实现风险可控，初期使用人群可限定为拥有真实贸易背景的机构客户，如外贸企业、跨国公司、跨境电商平台、物流公司等，以及经过资质认定的合格投资者，如专业投资机构、高净值人群等。在支付场景成熟、风险可控机制验证后，可逐步推动人民币稳定币走向金融投资场景，初期仍应聚焦实体相关投资，防止稳定币过早、过度地流入纯投机性金融活动，幷将参与范围放宽至更多金融机构、零售用户和公众。
本文为广东省哲学社会科学规划2025年度青年项目“金融强国视域下粤港澳大湾区金融数据跨境流动规则衔接研究”（项目编号：GD25YTHQ03）、2023年度广东省本科高校教学质量与教学改革工程项目“‘逻辑-过程-目标’三维交叉融合的跨境数据法治人才培养策略研究”（项目编号：粤教高函〔2024〕9号）的阶段性成果。
注释：
①《中共中央关于进一步全面深化改革 推进中国式现代化的决定》，《人民日报》2024年7月22日，第1版。
②《加密货币总市值已突破4万亿美元，比特币占比近六成》，https://finance.sina.com.cn/blockchain/roll/2025-07-18/doc-inffwchu4355877.shtml，最后访问时间：2025年7月19日。
③《互联网巨头抢申稳定币牌照 竞逐数字货币市场》，http://www.news.cn/tech/20250623/01c6797bc6c1427391260ff243c3376c/c.html，最后访问时间：2025年7月19日。
④《稳定币发展的竞争态势和最新观察》，https://www.crhcc.com/hglc/hg/2025/7/a5e3e7b44b984a92b402067bed12c8c7.htm，最后访问时间：2025年7月19日。
⑤《21深度丨香港“押注”稳定币：一次国际金融中心的关键落子》，https://www.21jingji.com/article/20250606/herald/bed4d4eefa1985cbceee4002cad609b6.html，最后访问时间：2025年7月19日。
⑥田小皖：《欧盟加密资产监管框架（MiCA）概述》，https://www.deheheng.com/content/31220.html，最后访问时间：2025年7月19日。
⑦《从准入门槛到制度博弈：美欧港稳定币监管策略对比分析》，https://www.mpaypass.com.cn/news/202507/15120103.html，最后访问时间：2025年7月19日。
⑧《香港稳定币开闸临近 藉其东风推升人民币国际地位呼声日涨》，https://m.bbwc.cn/article/2025/07/02/100139347_1.html?catid=cat_12，最后访问时间：2025年7月19日。
⑨《京东和蚂蚁集团推动在香港推出离岸人民币稳定币》，https://www.gate.com/zh/news/detail/11967019，最后访问时间：2025年7月19日。
⑩ 张明：《应高度重视全球稳定币的发展形势》，《中国外汇》2025年第12期。
⑪《香港的稳定币准备怎么玩？》，https://wallstreetcn.com/articles/3750027，最后访问时间：2025年7月19日。
⑫《货币桥业务量稳步增长 破解跨境支付难点痛点》，http://www.news.cn/fortune/20241024/b75e87e88c0941caae4e5f58ec88a4f3/c.html，最后访问时间：2025年7月19日。
⑬《位列全球第四位支付货币、第三位贸易融资货币，人民币国际化水平稳步提升》，https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202502/content_7005133.htm，最后访问时间：2025年7月19日。
⑭《以离岸人民币稳定币助推人民币国际化》，《中国经济时报》2025年6月11日，第8版。
⑮《彭博社：新加坡在加密货币中心竞赛中领先香港》，https://finance.sina.com.cn/blockchain/roll/2024-12-24/doc-ineapfhy8737250.shtml，最后访问时间：2025年7月19日。
⑯《粤港澳大湾区深化金融科技创新监管合作》，https://www.gov.mo/zh-hant/news/1024192/，最后访问时间：2025年7月19日。
⑰李莉莎，彭子盈：《论粤港澳大湾区金融数据跨境流动治理机制》，《城市观察》2024年第5期，第4-18页。
⑱《顺应稳定币浪潮 主动作为助推人民币国际化》，https://www.stcn.com/article/detail/2194401.html，最后访问时间：2025年7月19日。
⑲杨涛：《理解人民币稳定币的理论与实践逻辑》，https://www.21jingji.com/article/20250614/a80db6d4a67cbdaa22994b23ea976343.html，最后访问时间：2025年7月19日。
⑳焦捷：《稳中求进推动金融高质量发展》，《人民日报》2025年4月29日，第7版。
（全文刊载于《中国评论》月刊2025年9月号，总第333期，P115-122） |
