关于贸易争端，笔者此前提示过，虽然长期不确定性增加，但短期反而可能达成协议，因为“非理性”的高关税与“贸易禁运”无异，中美双方短期内都无法承受。近期中美吉隆坡谈判结果也证实了我们的观点，美财长贝森特表示已取消对中国加征100%关税计划。我们测算在此情形下，明年第一季度美国CPI按年升幅或从3.2%回落至3.1%，核心CPI按年升幅维持在3.4%，不至于给后续减息带来太大阻力。
相比之下，新联储主席及美联储独立性是明年减息路径的最大变数，有可能加大2026年第二季度后政策不确定性。从时间节点来看，2026年第一季度美联储主席提名程序预计将正式启动。现任主席鲍威尔的任期将在2026年5月届满，若白宫在年初完成提名并经参议院批准，新任主席最快可于6月中旬的议息会议后开始主导货币政策。目前市场关注的候选人范围已经明显收窄至约五人（Kevin Hassett、Kevin Warsh、Christopher Waller、Michelle Bowman、Rick Rieder），现任联储理事的Waller和Bowman都更为鸽派，因此不排除新主席会因政治因素而超预期减息，这也是6月后政策路径目前难以判断的原因。
短期内，市场对12月减息预期的降温将使得“宽松交易”受挫，除非接下来政府关门结束更多数据公布再度强化减息预期。
相应的，“复苏交易”有望逐步接棒，美联储减息有助于传统私人需求如地产和制造业投资修复（近期Markit PMI和成屋销售都已经开始修复就是证据），但修复速度取决于宽松速度。后续财政发力和科技投资趋势延续，或将一起推动美国信用周期逐步修复，这对今年第四季度和明年初资产走势有重要含义，也是我们对美股不悲观、同时一直提示第四季度美元可能小幅走强的原因。
从当前各类资产计入的未来一年减息预期来看，利率期货（2次）>点阵图（1.5次）>铜（1.3次）>黄金（1.2次）>美债（0.9次）>标普500（0.4次）>道琼斯（0.3次）>纳斯达克（0.2次），这意味着大多资产都比美联储点阵图更为鹰派，尤其是计入减息预期更少的美股。
展望各类资产走势，具体而言：
美债：3次减息对应长端美债利率中枢3.8%至4.0%，但短期需等待下一次减息预期升温，后续预期兑现后利率或转为回升，配置上建议适时转向短债。 |
