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谢国忠：以新泡沫救旧泡沫不可为

http://www.CRNTT.com   2009-03-18 09:41:35

为什么流动性扩张政策这次失效了呢？  　　尽管金融人士通常把流动性看做类似于“免费的钱”（free money），但事实上，它是一种短期债务。当有足够多的家庭或是企业愿意借款消费时，它就会发生作用；但当信贷泡沫破裂，不管利率多么低，都没有几个家庭或是企业再有借款的意愿。此时，流动性政策彻底失效。用货币经济学的术语描述，就是流动性增加而货币乘数缩小。  怪信心还是怪钱袋  　　中国的情况与西方不同，总体而言并不存在高杠杆率问题，尤其是家庭部门没有太多债务。这就是当中国扩张流动性时全球如此瞩目的原因。中国拥有将流动性转化为需求的潜力。然而，中国家庭部门跟政府部门、企业部门之间的结构性不平衡，妨碍了流动性向有效需求转化。  　　中国当前的流动性来源于高额贸易顺差。由于中国央行并没有像以前那样，发行央票以对冲贸易盈余，目前，流动性都集中在银行体系当中，而银行以接受贴现票据的形式，将部分资金贷给国有企业。由于以这种形式获得的贷款利率都相当低，国有企业可以将资金存起来而不用担心成本，甚至有时候还小有获利。这在会计上会导致银行体系资产负债表迅速扩张。  　　然而，这样的贷款在短期内不会转化为需求。大部分企业，尤其是资本密集型企业都面临产能过剩。例如，钢铁企业大约有30％的产能过剩；造船业面临大量违约订单，如果不是大多数，至少许多家造船厂将面临破产风险。中国的供给方产能大量过剩，积压了太多库存，如果银行借款援助它们继续生产，只能让它们越陷越深。增加贷款并不能推动经济复苏。  　　对政府项目放贷可以增加有效需求。财政刺激项目具有乘数效应，银行贷款可以放大这一效果。今年，中国政府编制了近1万亿元人民币的财政预算赤字（约占2009年GDP的3％）。这一刺激政策将稳定经济，但不会推动其重返高速增长状态。  　　中国经济疲软的根源，在于出口下滑和房地产市场泡沫破裂。前者是全球信贷泡沫破裂的必然结果。全球化使得生产活动从发达国家转移至发展中国家。在这一背景下，西方各国央行容忍资产泡沫的存在，使得西方消费者能够享有资产泡沫带来的好处，维持既往的生活方式，而无视工资状况能否支持这样的消费水平。随着泡沫的破裂，他们对来自发展中国家的出口商品的需求，也减少至与其工资水平相匹配的程度。  　　中国的房地产市场存在泡沫。在许多城市，每平方米均价约等于或高于月平均工资的3倍，而建筑开工总量相当于目前房屋存量的三分之一。高房价和高建筑量并存的现象，必将不可持续。2008年前那种强劲的购房需求只是一个泡沫现象，原因在于消费者预计房价将进一步走高，试图赶在房价高不可及之前，及早买房、锁定风险。  　　为了解决需求疲软问题，中国政府必须刺激居民消费，以抵销出口下滑带来的影响；降低房地产购买成本，以消化眼下的存量房屋。这两个问题不解决，中国经济便不能重现高速增长。信心并不是中国家庭消费相对疲软的原因，事实上，收入低、财富积累少，才是真正的肇因。最迅速的解决办法是，政府将持有的上市国企股份分配给民众。这对消费而言，必将产生一个强大的短期效应。随着经济高速发展推动企业经营利润提高、股票增值，消费者的有效需求将进一步得到支撑，带动经济持续繁荣发展。

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