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余永定：“两率”改革是当务之急

http://www.CRNTT.com   2011-12-21 08:10:43

就中国目前情况而言，由于利率和汇率不能对市场信号做出迅速反应，资本项目的开放不仅为投资者带来套利和套汇机会，而且这种无风险或低风险的套利和套汇活动可以长期持续，其结果自然是使国家（纳税人）遭受福利损失。 　　中国目前推行的“人民币国际化”，实质上是在未能解决利率和汇率市场化的情况下，推行资本项目自由化的一种尝试。资本项目自由化是货币国际化的必要条件，但却不是充分条件。实现资本项目自由化之后（或同时），还必须满足其他许多条件，包括相应的政治条件，货币的国际化才有可能实现。 　　到目前为止，中国“人民币国际化”所取得的进展，主要但不完全是在特定条件下、实施特定资本项目自由化措施的副产品。更具体地说，由于美国的财政状况持续恶化，从长期来看，美元贬值、美国国债降级难于避免，欧洲主权债务危机也愈演愈烈，国际投资者希望调整其资产－债务的币种结构，其中包括增持人民币资产减持美元资产。而中国推行“人民币国际化”的一系列政策措施，恰好适应了国际投资者的这种要求。但是，如此取得的“人民币国际化”进展，也将容易随国际资本流动形势的变化而陷于停顿、甚至前功尽弃。 　　今年三季度,人民币跨境贸易结算金额环比下降、点心债券遭受大量抛售。人民币国际化遭受的挫折证明，建立在人民币升值预期这一特定条件基础上的人民币国际化不可持续。更为重要的是，现在已经到了重新审视一年多来“人民币国际化”进程的时候。现在，与其讨论推进“人民币国际化的路线图”（其实质是推进资本项目自由化的时间表），不如先讨论如何制定中国完成利率自由化和汇率形成机制改革的时间表。 　　文章指出，由于“人民币国际化”，外国投行和中国的某些大企业在过去一年中收益不菲。为了自身利益，它们肯定会主张中国政府进一步开放资本管制，使“人民币国际化”恢复过去的增长势头。例如，扩大或撤销人民币贸易结算额度。此类建议断不可接受。相反，应该暂时停止出台有关“人民币国际化”的新政策。更准确地说，在利率和汇率改革取得决定性进展之前，我们应该暂时搁置进一步开放资本项目的举措。 　　有所不为并不等于无所作为。最近一段时期的国际资本导致人民币汇率预期变化对中国其实是一件好事。例如，货币当局将因此减少平抑汇率升值的压力——减少外汇储备积累和对冲操作的压力（最近的准备金率下调可能与外汇储备减少导致流动性相应收缩有关）。应该把最近出现的汇率双向波动看做是加速汇率形成机制改革难得的机会。 　　这里有两种可供选择的方案：第一，利用当前外汇市场供求趋于平衡的机会，确立一套明确的、贯彻人民币汇率改革目标的人民币汇率浮动规则。具体而言，人民币汇率浮动规则中应该考虑三个中间目标：经常项目余额/GDP占比目标，以此反映促进外部平衡目标；外汇占款目标，以此反映促进内部平衡目标；有效汇率目标，以此反映稳定出口竞争力和进口成本的目标。有管理的人民币汇率浮动过程中，可以对上述三个中间目标加权形成一个综合指标，并以此为基础形成一套货币当局管理外汇市场的明确规则。

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