【 第1页 第2页 】

货币政策松紧适度要看能否选对尺子

http://www.CRNTT.com   2014-12-30 09:36:15

个中原因，其实是随着金融市场化的快速演进，M2与利率的对应关系也开始变动不居，由此导致按照历史经验所预设的M2，最终却无法产生出能够适应当时经济状况的利率水平。而类似的情况，其实在过去几十年中每个利率市场化经济体中，几乎都无一例外地出现过。而作为对旧的“尺子”的替代，这些经济体最终纷纷抛弃数量化的旧“尺子”而转向以利率作为衡量货币政策松紧的新“尺子”。利率，其实不正是自2013年以来国务院一直强调的“融资成本”吗？ 　　祛除采纳新“尺子”的心魔 　　文章分析，如果以利率作为度量货币政策松紧的新“尺子”，那么，就意味着放弃诸如M2和社会融资总量之类的数量目标。如果这样，过去一直具有强大影响力的、以M2/GDP作为货币超发依据的舆论攻势，必然会再度来袭。 　　然而，仔细分析了世界银行提供的1960年至2013年间全球主要经济体的M2/GDP数据后，发现了四个典型的经验事实： 　　第一，以1960年至2013年全球主要经济体M2/GDP、GDP缩减指数（衡量通胀水平）的均值来看，两者之间总体呈负相关关系； 　　第二，观察主要经济体M2/GDP从低到高的时序变化及其与GDP缩减指数之间的关系，结果显示：在M2/GDP的比值达到100%之前，一般是M2/GDP的比值越高，通胀水平越高；而一旦M2/GDP的比值越过100%，则M2/GDP继续提高，通胀水平反倒会下降；在M2/GDP越过150%之后，M2/GDP继续提高就几乎对通胀没有任何影响； 　　第三，通常有研究者认为，M2/GDP的比值超过100%之后，物价虽然未必高，但其可能造成资产泡沫，但资料显示，德国的M2/GDP的比值也非常高（其1999年至2013年间在163%至193%），但德国70年代之后一直是以低通胀和无资产泡沫而闻名，所以，高M2/GDP比值未必意味着资产泡沫不可避免； 　　第四，在全球主要经济体中，还没有哪一个经济体曾经实现过M2/GDP的成功系统性地下降。 　　上述经验事实显示，M2/GDP的比值未必是度量货币超发的合适指标（最早由戈德斯密发明的该指标，其实是用以度量金融深化的），即便其比值很高，也不意味着必定出现通胀或资产泡沫（特别对于中国M2/GDP的比值已达到195%，早已越过了前文所述的物价对M2/GDP敏感的门槛100%了）；无论我们如何卖力控制M2，也不可能令M2/GDP的比值最终出现系统性地下降。 　　在厘清上述流行误解之后，放弃M2的数量要求，转而以“保持适度的实际利率”作为度量稳健货币政策松紧的新“尺子”就是合适的。因此，稳健的货币政策“更加注重松紧适度”就不仅仅是个操作层面改善和提高的问题，而是整个货币政策框架需要转型，而这是一个需要自国务院层面进行的重大“顶层设计”问题。

【 第1页 第2页 】