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低通胀不是货币“放水”的理由

http://www.CRNTT.com   2014-11-13 09:54:07  


 
  低通胀不是“放水”理由

  文章表示,同二季度一样,央行强调“受供给面变化,劳动力、服务业价格存在潜在上行压力等因素影响,物价对需求扩张仍是比较敏感的”。但相比二季度,央行新增了“尽管通胀数字较低,经过前期较快上涨,物价绝对水平不低,居民对物价的感受仍较强,物价预期还不很稳定”的表述。

  一方面,要看到CPI的压力集中于供给端。食品项压力集中于潜在的猪周期,非食品项压力在于劳动力供给的收缩导致低端劳动力成本上涨。全年CPI低位徘徊的原因是总需求不足,或者说总需求的收缩相对于总供给更快。但总供给端的收缩意味着通胀对需求扩张是敏感的。因此,CPI虽然低位,但却是潜在的笼中虎,这制约了政策走向全面刺激的空间。

  另一方面,物价绝对数不低,同比虽放缓但物价的增幅并不弱。10月CPI同比上涨1.6%,持平于年内低点,这是4年半以来最低水平,这强化了市场对央行通过总量宽松对抗通缩的预期。但央行强调“尽管通胀数字较低,但经过前期较快上涨,物价绝对水平不低”,该表述弱化了通胀“1”时代货币就会全面宽松的可能性。

  货币宽松周期并未走完

  文章提出,在下阶段货币政策表述中,三季度报告和二季度比,删除了“预见性”,增加“灵活性”和“根据基本面变化”的表述,显示目前对降准、降息央行内部并没有共识。货币政策仍是边走边看,在经济基本面仍在合理区间的情况下,不会轻易降准、降息。此外,经济短期最坏的时刻正在过去,如果之前在经济最差的时候都没有全面宽松,现在全面宽松就更不合逻辑了。

  一方面,短期来看,房地产下行对经济最大的拖累已过。10月以来,随着限贷松动细则落地,房贷利率折扣明显增多,房贷利率已在继续回落,房地产销售短期企稳回升的迹象明显,短期将有助于改善银行风险偏好,可能会略微减缓对私营部门的信用收缩,更贵的抵押品也将刺激信用创造。

  另一方面,政府实施稳增长的力度明显增强。国庆后的第一个国务院常务会议,李克强总理强调年内在水利、环保、信息网络等领域再开工一批重大项目。此外,10月以来,发改委所批覆的机场、铁路项目共达到了6900余亿元,所批覆项目涉及的金额远大于历年同期,政府稳增长意图明显。

  最后,央行特别强调货币环境要“中性适度”,从央行首次在报告中披露的MLF来看,MLF投放流动性的规模为9月5000亿+10月2695亿,仅仅从规模上看,已大于一轮降准。考虑到政府稳增长力度增强,继续降准、降息恐将偏离货币环境适度的目标。

  但保持适度和灵活的基调并不意味着货币政策会收紧,我们认为当前货币政策仍处于宽松区间。9月末的超储率上升至2.3%,较6月环比上涨0.6%,反映出央行释放的基础货币并未有效作用于实体,银行风险偏好回落使得货币政策传导机制受阻。在此背景下,9月贷款利率虽较上月下降,但仍高于二季度水平,且上浮比率上升,显示实体融资成本持续高位,仍需宽松货币环境支持。

  央行虽对全面降准、降息仍有所忌讳,但货币宽松周期并未走完,定向宽松和创新货币政策工具仍是未来主要着力点。考虑到银行风险偏好收缩,央行将更加致力于降低流动性停留在基础货币停留的时滞。未来可能采取的操作包括继续推行PSL、MLF等定向工具,下调PSL、MLF利率,不排除推出更长期限的流动性宽松工具的可能。 


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