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危机始于失衡 复苏则须恢复平衡

http://www.CRNTT.com   2009-06-12 10:10:18

文章分析，金融体系恢复正常功能，起码需要三个条件。 　　第一，是资产价格跌到底，投资者在确认到“底”之后，才敢放心买入，反弹才具可持续性。从这个角度看，政府干预资产价格的调整，只能增加市场对是否到底的疑虑，于信心的恢复没有任何帮助。 　　第二，金融机构充分暴露其不良资产，幷准备采取有效措施，处置和清理坏账，修复资产负债表。 　　第三，发达经济尤其是美国，家庭储蓄率从危机前的近乎为零，回复到历史正常水平。在抛弃了借钱消费的生活方式后，一定的储蓄是消费复苏的必要前提。 　　从这三个条件来看，发达经济体虽仍有下调的空间，但距底部已经不太远了。 　　例如，美国房价从危机前的峰值下跌了20％左右，以负担能力即房价收入比衡量，还要再跌10％到20％，房价对人均可支配收入之比才能从目前的4回到历史平均的3.5。 　　关于金融机构资产负债表的修复，美联储经过“压力测试”，基本上摸清了大型金融机构的资本金缺口，但资本金的补充需要时间，银行与资本市场恢复正常融资功能则会更迟一些。　 　　最后，家庭储蓄率虽已从零反弹至4％，但要达到7％、8％的历史平均水平仍需时日，而且斯堪的纳维亚国家的经验证明，金融危机后，经过四个到八个季度，家庭储蓄率及私人消费方可稳定下来。 　　文章认为，金融市场的稳定幷不意味着危机结束，而仅仅是从金融领域转向实体经济。百年不遇的金融海啸基本过去，世界将面对常规但相当严重的经济衰退。目前对复苏构成最大威胁的，是不断攀升的失业率——美国失业率已达9％，市场普遍预期年内将上升到两位数。随着失业增加，占美国经济70％的私人消费必然会下降，而私人消费萎缩又会迫使企业削减产量和雇员。如果世界最大的经济体不能走出萧条，中国等发展中国家的外需就无法恢复。 　　文章指出，与发达经济体的“去杠杆化”相反，中国经济所必需的调整是去除包括产能在内的过剩库存。若不减少投资，就不能增加用于消费的资源；若不降低库存水平和消化过剩产能，就不会有新的投资高峰。因此，调整的当务之急是纠正结构的失衡，而不是盲目地拉动内需，更不是通过刺激投资，来弥补外部需求的不足。 　　今年以来，中国的宏观经济出现某种程度的回暖，主要原因是库存调整告一段落，其次是国有部门的投资激增，以及配合投资的天量银行信贷投放。 　　有理由相信，这样的回暖是暂时的，难以转化为可持续的复苏。虽然经过去年四季度的剧烈下调，库存周期有可能已进入了上行阶段，但另一个更大的周期——投资的调整才刚刚开始。当外部需求的大潮退去时，国内过剩产能便水落石出，多年来的高投资之所以没有造成严重供给过剩，是由于海外市场吸收了国内市场容纳不下的产品。但即使西方经济复苏，外部需求也不可能回到原有的水平，因为旺盛外部需求的最重要支持——美国信贷已不可能再如往昔一般地无节制发放了。 　　如何消化过剩产能？目前，我们看到的对策都是更多的投资。新的投资需求短期内可使已有过剩产能得到利用，但日后将形成更多的过剩产能。试图以新泡沫挽救旧泡沫，结果是更大的泡沫，饮鸩止渴，只能推迟但无法避免泡沫的最终破灭。 　　文章最后说，危机始于失衡，复苏之道在于恢复平衡。发达经济体已大幅调整，中国经济的失衡则因刺激投资进一步恶化。率先调整者，率先复苏；拒绝调整，无异于对复苏说“不”。

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