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鲁桂华：中国式债务危机背后的深度思考

http://www.CRNTT.com   2013-12-31 08:56:43

第一，经济和行业的风险，或者说商业风险的存在，是客观的，是不以个别企业的意志为转移的。财务杠杆越高，股东的利润和现金流就会愈加放大股东的现金流和股东的利润对商业风险的敏感性。 　　当杠杆足够大，经济或行业足够萧条时，高杠杆下股东权益对负债的缓冲作用消失，出现资不抵债、出现财务危机就是必然的。 　　读者朋友们就会发现，幸福的企业，各有各的幸福；但不幸的企业，却有着相同的悲惨经历！高杠杆、低投资报酬率、外部的行业或经济的萧条等不利影响，最终共同的结局——破产或重整！ 　　这一规则是普适的而不是中国特色的。有兴趣的读者还可以考察美国第十一大破产案——全球第三大能源巨头迈朗集团破产案、韩国最大的大宇集团破产案。其演绎轨迹和联盛集团、无锡尚德如出一辙。 　　迈朗是持续数年大幅举债扩张，在电力价格管制但煤炭、天然气价格大幅上升导致成本上升时，终于撑不住而走上了破产法庭。大宇也是在大幅举债扩张、并购，1997年亚洲金融危机压垮了最后一根稻草，导致其最终破产。 　　高度杠杆化对企业的影响，原则上也适用于地方政府，底特律的破产，原因正在于此。这也是为什么中央经济工作会议，把“着力防控债务风险”作为2014年经济工作的六大任务之一。这同时也意味着杠杆化及可能的风险，是中国经济增长最大的隐忧之一。 　　既然这一规律是普适的，我又开始担心中国一些高度杠杆化的行业了。中国房地产行业的财务杠杆平均约为3.26倍，其中诸如保利地产等更是高达5倍。如果老百姓一旦改变关于房价持续上涨的预期，或者某一个房企出现资金链条的断裂，后果会如何？相信大家可以自己解读。 　　第二，从财务的角度来评估债务安全性，我在本专栏的其他文章中曾经介绍过，应该看投资报酬率是不是高于资金成本，看经营活动现金净流量在多大程度上能够保障利息的支付，看资产负债率或财务杠杆。 　　本文的分析还告诉我们，净利润或经营活动现金净流量相对于经济周期的敏感性，也是我们评估债务安全的重要指标。更进一步说，诸如利息等优先的、固定的支付义务水平的高低，又是影响净利润或现金净流量对经济周期敏感性的内在指标，也是我们评估企业的债务安全性的重要指标。 　　作者：鲁桂华　（中央财经大学教授）　来源：第一财经日报

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