我想，毕竟A股市场创设至今不足30年，能否在未来让直接融资比重超过间接融资，还是一个未知数。但社会信用体系的完善，恐怕是直接融资比重能够持续上升的前提。有两个现成的案例：
第一，全球博彩业的总收入中，来自华人的贡献应该是最大的，反映了华人的风险偏好比其他民族更大；第二，华人购房的兴趣似乎在全球也屈指可数，高储蓄固然的一个因素，但国内平均房价收入比（相当于市盈率）超过股市的平均市盈率，在全球也是遥遥领先的。
博彩与购房的共性是，信用链很短，博彩是愿赌服输，房地产是不动产，看得见、摸得着，而股票是“动产”，背后的信用链过长，会造成很大的不确定性。如大股东会否侵占小股东利益，经营者会否营私舞弊等。我国投资者可能就喜欢简单明了的标的，而买了房产就不用担心那么多未知的事了。
因此，发展直接融资，提高直接融资比重，一方面，要打破刚兑，让以政府信用背书为特征的批发业务下的间接金融模式逐步淡出，另一方面，一定要建立良好的市场法制环境，让资本市场信用链变短。
敬畏市场：不要赋予市场太多功能
自从有了股市之后，与股市相关的课题也大幅增加，我也参与过不少各地方政府的课题，诸如“如何利用资本市场来弥补本省经济发展中的资金缺口”、“如何利用证券市场优化我省产业结构”、“如何借助直接融资来为国企解困”、“如何发挥直接融资功能发展壮大战略性新兴产业”，等等。似乎资本市场就是一把万能钥匙，一开就灵。
但是，市场并不是可以让你随意摆布的，当融资方在打如意算盘的时候，有没有考虑过投资方的感受和对策？当护盘资金在刻意拉抬指标股的时候，有没有考虑过估值体系的扭曲问题？
据说很久以前，美国黄石公园有一百多头狼，鹿遇到天敌，数量就变少了。后来，公园管理人员把狼都给杀了，鹿数量大幅增加，结果很多树木被鹿吃得所剩无几，其中吃得最多的是柳树和杨树。于是，工作人员又去引进狼，恢复原状。但柳树和杨树的恢复状况却很不理想，管理人员通过调研后发现，河狸数量的减少才是根本原因，因为河狸喜欢筑坝以保护自己，客观上防止了水资源的流失，维持了柳树和杨树的茂盛。由于之前鹿吃了河岸边的柳树和杨树，导致河狸逃离。因此，尽管前期虽然再度引进了狼，但原有的生态链其实已经被破坏了。
资本市场也具有自身的生态链，我曾经借诠释学大师傅伟勋的“道之六义”，对股市的生态或功能也作了“六义”，如果刻意去追求某一方面的功能，其他功能就会被弱化甚至丧失。例如，股市有融资功能和投资功能（对应“道用”），如果一味强调融资功能，则投资功能就可能弱化；一味为了稳定市场而暂停新股发行，则融资功能就被弱化。
因此，应该让市场这只看不见的手来自动调节，行政干预越多，问题越大。例如，香港大学范博宏教授曾研究630家地方政府控股的国有企业IPO后的市场表现，结果发现，首席执行官（CEO）是前任或现任政府官员的上市公司，在IPO之后的3年时间里，经调整过市场整体回报率后的价值损失了超过40%，而由未曾担任政府官职的CEO领导的上市公司价值损失仅为10%。
可见，公司治理水平也是股市的一个侧影，股市折射了社会和经济发展现状，上市公司治理水平的高低，或与它是否遵循市场规则有关。如2018年招商银行的私人银行业务规模居然超过工商银行，我遇到前行长马蔚华，他说，因为其他银行热衷于做批发业务，而招行当初不具有这样的优势，且没有行政级别，则一直专注于做零售业务。零售业务与其他业务相比，一定更贴近个人客户，更敬畏市场。
从资本实力看，无论是四大行还是六大行，都是其他金融机构无法匹敌的。但若干年前还在创业的阿里巴巴，凭着这个从街头小调中摘取的名字，很快就红遍长江南北，市值也远超工行。如今，你到菜场买菜，摊主只问你：付钱用支付宝还是微信？银行去哪儿了？这就是市场的力量。
即便是不靠行政力量支撑的业务，只要与市场需求不匹配，纵然有巨大的资本做支撑，也未必会成功。如国内几年前搞得风风火火的共享单车业务，虽然有巨量资本通过VC、PE的方式介入，但无奈这一市场总体毛利太薄，最终还是落败者居多。
因此，对资本市场一定要有敬畏之心，它是一个非常复杂多变的大系统，远不止按下葫芦浮起瓢那么简单，记得2005-06年的时候，当初监管层提出，“要超常规发展机构投资者”，其目的是为了推行价值投资理念，避免市场出现大起大落。事实上，2006-08年是历史上机构投资者占比最高的三年，却同时也是市场波动幅度最大的三年。
机构投资者肯定比散户要理性，但在散户时代，机构投资者是否都具备“机构的长期投资思维”呢？并不一定，毕竟机构是新兴市场里的机构，而市场发展又无法超越经济社会的发展水平，公司治理水平在很大程度上与国家治理水平相关。
因此，回顾近30年资本市场走过的路，值得深度反思：真的不要再赋予这个市场太多的功能，因为结果一定是得不偿失。只要严格按照制度法规办事，做好交易撮合的监管工作就可以了。
令人振奋的是，2013年18届3中全会提出的注册制改革，终于要落地了。注册制实际上市对过去28年A股市场出现种种问题和缺陷的改革和纠偏，它标志着中国资本市场的市场化程度有一个质的跃升。
在3月29日的博鳌资本市场分论坛上，我也有幸与李超副主席一起谈论注册制，他强调，“科创板挂牌上市的是不是100%大家都认可的完全符合科创板的定义和要求，也不一定，可能会有分歧，需要一个磨合期，大家有一定的宽容度，才能够保证或者确保科创板注册制，经过一定的磨合符合大家共同的预期和目标。”
我在该论坛上也提到，“不久前曾经写过一篇文章叫《更少选择之下走更对的路》，即当你选了很多捷径，实际上却走不通；当你试了很多无痛疗法，用了之后，仍未见好转，那就只有走改革之路了。而注册制符合市场化原则，确实是一个正确选择，也迫在眉睫。”
中国的资本市场发展才不到30年，尽管熊长牛短，波动率很大，但这并不代表未来，需要宽容和耐心，只要敬畏市场、敬畏法制，这个市场一定不会被长期“差评”。最后我想说的，除了资本市场之外，只要是市场，都应该要有敬畏之心。
来源:华尔街见闻专栏 作者：李迅雷
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