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联储修改利率指引 降息大门已经打开
http://www.CRNTT.com   2019-06-21 11:22:44


此次美联储利率指引改成“将以合适行动”(act as appropriate)保持经济扩张,分析指,这意味着若下次利率变动,更加倾向于降息(路透社)
  中评社香港6月21日/北京时间6月20日凌晨2点,美联储公布了6月FOMC议息会议决议,虽然保持利率不变,但本次会议基本为未来降息打开了大门,今年降息正渐行渐近。此外,一贯最鸽派的圣路易斯联储主席James Bullard投票反对6月会议保持利率不变的决议(要求6月降息),这也是鲍威尔就任主席以来在FOMC议息会议决议中遇到的第一张反对票。

  此次会议最大变化是利率指引转向降息倾向,暗示美联储即将进入降息周期,从而可能带动全球进入一轮降息潮。此前美联储利率指引是保持“耐心”,倾向偏中性,意味着下次利率变动可以降息也可以加息;此次指引改成“将以合适行动”(act as appropriate)保持经济扩张,意味着若下次利率变动,更加倾向于降息。这一为修改未来降息打开大门。也因此,风险资产普涨,美债收益率走弱,美元指数一度走弱0.5%。

  消费回升投资仍弱

  点阵图显示,2019年降息概率较大:17人中8人预计2019年降息,其中7人预计降两次。此前3月点阵图显示,美联储官员均未预计2019年降息。此次会议更新点阵图显示,7人预计2019年降息两次共50基点,1人预计降息一次25基点,8人预计保持不变,1人预计加息一次25基点。

  这一预测在两点上偏鸽派:1)预期2019年降息的人数高达8人,因而降息vs不降息力量对比为8:9,非常接近,只要1人再转为支持降息,中值就将下移;2)支持2019年降息的8人中,7人从此前3月的不预期降息,直接跳到了降息两次。

  整体而言,点阵图中值显示,美联储预测的2019年、2020年、2021年利率变化的路径从此前3月的0、+1、0转变为0、-1、+1。2020年中值显示降息,这是2012年以来首次。

  鸽派略不及预期,但市场降息预期进一步加码。表面上看起来,联邦基金利率市场预计今年降息三次,而此次点阵图显示官员们最多也就预测今年降息两次,鸽派程度不及预期。但从会后市场反应看,美联储修改利率指引,这么多年来首次为降息打开大门,这种转变使得市场不仅没有修正预期,反而对降息预期进一步加码,联邦基金利率期货隐含今年7月降息概率已经从会前的63%上升至100%。

  当前经济状况评估与未来经济预测。当前经济状况方面,美联储对增长和通胀评估整体偏弱:1)增长放缓,对增长动能描述从5月会议的“solid”调整为“moderate”;2)消费回升但投资仍弱,对消费的描述从“slowed”改为“picked up”,但投资依然保持“soft”;3)市场隐含通胀预期“declined”。不过,即使5月非农偏弱,美联储依然认为新增就业稳健(solid)。

  经济预测方面,相比3月经济预测表,此次美联储对2019年实际国内生产总值(GDP)预测维持在2.1%不变,但核心PCE通胀预测从此前的2.0%下修至1.8%。

  基准情形下,笔者预计2019年下半年降息一次以对冲需求下行压力,并可能传达2020年再降息两次的信号。在假设美国对华关税保持当前安排这一基准情形下,笔者预计,随着关税对增长抑制作用在下半年进一步展现,以及此前财政刺激效果在下半年进一步消退,且在年底核心PCE通胀可能仅能回到8%左右,依然明显低于2%的情况下,美联储有空间降息一次25基点以稳定需求。当然,如果发生中美贸易冲突继续加剧的悲观情形,笔者预计美联储降息时间会更早、次数更多、力度更大。此外,笔者也预计美联储可能在后续传达2020年再降息两次的信号,主因增长将掉到潜在增速以下。

  资产配置首推黄金

  中性偏鸽信号有助于压低利率支撑估值;围绕实际利率下行配置思路。5月初贸易摩擦再度升温以来,市场对于宽松的预期持续升温,而6月初美联储主席鲍威尔对降息的暗示更是进一步提升了市场预期。

  此次FOMC会议通过会议声明和散点图传递相对更多的鸽派信号也有助于确认并稳定这一预期,尽管往前看政策的演变还很大程度上取决于贸易问题的演变。

  在当前增长下行与货币宽松的赛跑中,政策响应速度是关键。如果政策能及时响应的话,对于缓解增长下行压力和支撑市场表现都将起到一定积极作用。

  参照1998年的历史经验并结合收益率曲线倒挂的时间与降息间隔,在当前环境下,笔者倾向认为美联储如果兑现降息的话,更多是ahead of the curve预防式降息,这在短期对股债可能都非坏事,不像behind the curve降息时基本面已经迅速恶化。

  因此,笔者对于下半年海外市场和主要资产面临的环境的基准情形假设为政策趋向宽松,增长下行但未衰退。这较为类似历史上美联储降息初期阶段。历史经验显示,这一时期市场情绪和风险资产通常都会得到一定提振,直到基本面大幅恶化。

  这一组合的落脚点为实际利率下行,而这又是资产配置的出发点,美联储9月停止缩表后为维持资产规模需要反而购入国债也或有帮助。

  因此,除利率债外,其他受益于利率回落的资产(如不动产投资信托REITs、高股息率、黄金)的吸引力都将提升,股市也将受益于情绪和估值的提振。潜在上行风险来自基本面好转及短期预期计入过多。

  基于这一考虑,对于下半年海外大类配置的建议为:黄金>股票>利率债>信用债>大宗资源品,另外农产品从历史经验看在降息初期或也有不错表现。(来源:大公报 中金首席经济学家 梁红)

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